2012年，对很多PE（股权投资）基金来说，并不是一个好的开始。作为国内一家美元基金的创始人，黄维（化名）已经借身体不适为由，很少去单位了，而他们的合伙人也走了两个。

“现在项目不好做，Pre-IPO（预上市）项目风险太大，是否盈利很难说，而好的项目大家抢得又非常激烈，经常是十几家机构争取一个项目，早期项目判断又很难，所以这段时间，我们干脆休息一下。”黄维告诉《投资者报》记者。

与黄维有类似遭遇的机构并不在少数。据记者调查了解，眼下行情不好，有一些机构的投资人已经选择休假，另外一些则将关注的目光投向了FOF基金（基金中的基金，即母基金）。

PE投资陷入困境

“去年是PE最疯狂的一年，今年是PE最关键的一年，明年是PE最艰难的一年。”东方富海创始人陈玮曾这样调侃2012年前后的PE投资。

事实上，对很多机构来说，当证券市场发生变化的时候，他们的投资也陷入了迷茫。“我真不知道该怎么做投资了？”一位人民币基金的合伙人表示，现在与他有相同心态的投资人大有人在。

“以前在中国的投资市场上，大家不知道VC、PE是什么，我们给人家钱的时候，还要解释半天，别人接受我们的钱还半信半疑；而现在，好像到处都是PE，不用解释，企业家也都能说出PE的做法，不就是上市前投资，上市后退出，从中间赚差价吗？”一位从事PE十年的老投资人告诉记者。

然而，这种赚取差价的投资模式正在消失。“二级市场的高市盈率不可能那么一直持续下去。2010年的时候我们就判断，一定会跌的！”君盛投资创始人廖梓君曾这样表示。

与此同时，作为基金的LP（有限合伙人），全国社保基金副理事长王忠民也同时在Super Return北京年会上警告说，过去几年间，一、二级市场差价带来的制度红利正在加速消失；如果证券市场改革的节奏进一步加快，那么国内目前以上市前股权投资（Pre-IPO）为主的私募股权基金管理人，需要做的就是立刻退出他们此前高价拿到手的项目。

机构涌向FOF

在PE投资陷入迷茫的同时，有一些PE合伙人选择了休假；然而，也有一些机构和投资人看到了机会，涌向了FOF基金。

“现在这个大环境下，PE基金募集其实很难，因为有一些投资人前期有投资，然而现在行情不好，或者因为资金周转等原因，可能会选择退出。而这个时候，如果我们出一些钱接下PE基金出资人的份额，就相当于在价格低点的时候进入，这个时候投资是最为有利的。”一家FOF机构的合伙人透露说。

而此时盯着FOF市场的机构并不在少数。

“其实，大家都知道要往上游走，然而，真正能做好的、合格的FOF机构，国内并没有几家，一方面是因为中国的LP不成熟，另一方面则是中国PE市场时间发展比较短，很多机构并没有经验去做，因此，国内做得好的都是一些美元基金的FOF机构。”该合伙人透露说。

经记者了解，目前，国内各大银行的私人银行部门以及理财机构，如诺亚财富等也都将目光瞄向了FOF市场，最终哪家机构能成功脱颖而出，则只能由市场去检验。

分散风险

2012年一季度的PE收益水平大幅下滑。数据显示，在机构退出方面，前期高成本的投入加上近期一、二级市场溢价估值的缩水使得一季度VC/PE机构的IPO退出账面回报水平较前一季度再次下滑，50家VC/PE机构通过31家企业的上市，共实现62笔IPO退出，总计获得账面退出回报62.3亿元，环比减少62.8%；平均账面回报率为3.72倍，环比减少2.26倍，再度创出近两年来的最低水平。

然而相比PE基金的收益下滑，FOF基金却开始收获稳定利润。

根据清科集团统计，在2005年开始涉足中国市场的外资PE的FOF基金中，大多数相同投资年份的整体IRR（内部收益率）水平维持在9.0%~10.0%左右，收益相对稳定，满足了其背后大型机构LP对安全和收益的匹配要求。

“FOF能够分散风险，这正是我们成立一家FOF机构的原因。”北京鼎晟天平投资有限公司创始人蒋松涛告诉记者，收益稳定也是很多机构开始考虑成立FOF基金的原因之一。